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　　特约评论员 吴金铎

　　2024年10月，国内外黄金再创新高。截至10月21日，伦敦金现货价格首次突破2736美元/盎司；COMEX黄金期货结算价（活跃合约）升至2738.9美元/盎司，两大黄金价格指标年初以来分别上涨32.35%和32.097%。此外，年初至今，黄金ETF收益区间处于25%~30%之间。在全球央行新一轮降息周期开启之年，黄金的涨幅已指向技术性牛市，且在全球大类资产中涨幅排名仅次于FANNG（美股科技互联网五巨头）。

　　黄金具有货币、商品和金融三大基本属性，同时还有避险和抗通胀两大功能。任何影响黄金价格上涨的因素也可能成为黄金价格回调的因素。主要矛盾对黄金价格走势起决定作用。

　　黄金没有利息、股息和票息，是一种零息资产。按照零息债券内在价值模型，其价值取决于市场价格、到期时间、复利现值系数（贴现率）以及票面利率（黄金无票息）。因而，国际黄金定价的宏观因子主要取决于贴现率、持有时间，以及黄金的即时市场估值，其中贴现率一般用美债实际利率表示。而美债实际利率的走势，又受美国联邦基金基准利率和通胀走势及预期的影响。其次，时间是黄金投资的朋友。1923年底的时候，伦敦金现货价格为21.32美元/盎司，当前国际金价已经是1923年的128倍。因而，黄金投资的参与时间也是一个重要的变量。此外，黄金虽然没有利息、股息和票息，但是黄金折旧率小，且嵌套了一个永久的看涨期权。投资者可在任意时间指定地点以黄金兑现信用货币。当然，美债实际利率或美元与国际黄金价格走势并不总是规律的。走势背离时期一般处于黄金定价的主要矛盾发生变化时期，黄金价格受其它因素主导，如美元的信用风险、地缘政治、央行购金的示范效应等。

　　若从黄金三重属性的维度考察黄金走势：黄金货币属性的影响因素主要有美元汇率和人民币汇率走势、美元的信用风险（包括美国商业银行倒闭等事件）、全球央行国际黄金储备的增减等；黄金的商品属性其影响因素有，黄金场外零售端消费量变化、黄金的产业需求、黄金回收与黄金开采等；黄金的金融属性其影响因素有，美联储和全球央行的货币政策、全球尤其是美国通胀即通胀预期、美国经济数据、全球风险资产走势、世界地缘政治风险，以及金融机构持仓及交易行为等。市场的主要矛盾发生变化，黄金的定价逻辑也会随之改变。

　　美国大选和地缘政治冲突成为黄金上涨的催化剂。美国大选临近，对冲基金做多VIX，催生了具有避险属性的黄金的交易需求。此外，中东局势升温，地缘政治摩擦加剧，催化了市场避险情绪，在美联储首次降息50基点之后再次推高了国际金价。不过，一旦美国大选结果落地，避险情绪和不确定性将会回落，贵金属或进入剧烈波动阶段，届时，黄金交易盘可能止盈或降低仓位，尤其是做多VIX的对冲基金可能部分离场。

　　美国债务规模及巨额财政赤字耗损了美元信用，推升了国际金价。美国高额债务是对美元信用的耗损，是推升国际金价的重要因素之一。10月18日，美国财政部公布了美国国债和赤字规模。美国国债从1998年的2.7万亿美元增加到2024财年的35万亿美元‌。美国的预算赤字也处于历史高位，加息周期也使得美国的利息负担不断增加。美国财政部公布了2024财年（2023年10月1日至2024年9月30日）美国联邦政府的财政赤字规模，高达1.833万亿美元，仅次于新冠疫情期间2020财年的3.132万亿美元和2021财年的2.772万亿美元。

　　截至9月底，未偿还的美国联邦债务的加权平均利率为3.32%，是次贷危机以来的最高水平。2024财年，美国政府的利息成本达到1.049万亿美元，年度利息支出首次超过1万亿美元，较2023财年同比增长约30%，债务利息的支出约占GDP的3.93%。巨大的美国债务和赤字规模以及高额的利息负担，是对美元信用的耗损。美元信用的耗损助长了国际主权机构在外汇储备中增加黄金配置的意愿。

　　黄金金融需求和商品需求出现分化。根据世界黄金协会最新数据，2024年8月，全球央行黄金净购买量8吨，总体需求较年初的高点有所回落，尽管全球央行购金有所放缓，但总购置规模仍然在高位。全球实物黄金ETF9月流入14亿美元，为年内首次转为净流入（+3.89亿美元）。其中北美地区黄金ETF大幅流入14亿美元，而亚洲9月流入1.75亿美元，尤其是亚洲黄金ETF已连续19个月实现流入。不过，9月下旬以来，中国A股和港股的好转分流了部分黄金ETF的资金。黄金期货持仓来看，9月纽约商品交易所黄金期货净多头上升至976吨，较8月增加6%。以上数据表明，国际机构总体仍然相对看好黄金的行情。但另一方面，由于国际黄金价格大幅上涨，带动我国国内黄金现货持续涨价，我国黄金零售企业以及下游加工的上市公司业绩明显差于上游的上市公司。与此同时，由于一季度黄金零售端需求透支，叠加年内黄金价格居高不下，黄金零售需求总体表现不佳。1~9月统计局数据显示，我国金银珠宝零售总额为2454亿元，同比下降3.1%，增速在16类消费类目中排名末位。

　　综上所述，由于前期利多因素集中，市场需关注美国大选落地前后黄金交易的预期差带来的高位震荡。此外，实际利率上升对国际黄金的影响也不容忽视。中东局势升温可能推高国际原油价格，若美国通胀再度超预期升温，年内美联储降息幅度可能不及预期，这或推升美元利空黄金。美联储本轮宽松周期首次降息50基点使得国际金价大幅超过前期高点，但宽松的货币政策或使得美国经济复苏程度比预期好，尤其是地产向好带来美国租金上升。美联储的政策校准也会一定程度推升美国通胀，同时也有利于美国经济，可能使得美元并不如市场预期的那么弱。市场需要关注这些预期差对资产价格的意外影响。

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责任编辑：何松琳