中泰证券近日发布有色金属行业周报：旺季驱动下、基本金属显著去库，多因素共振、金价再创历史新高。

以下为研究报告摘要：

【本周关键词】：美国CPI同比低于预期、黄金ETF持仓量继续上升

投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级

1）贵金属：本周，美国CPI同比低于预期，海外黄金ETF持仓走高，金价持续刷新历史新高，中长期看，美国远端国债实际收益率处于2%左右历史高位，高利率下美国经济压力逐步显现，随着全球信用格局重塑，贵金属价格将保持长期上行趋势。2）大宗金属：本周，降息临近，旺季需求带动下，整体显著去库，价格明显提振，主要金属延续去库趋势，基本面形成持续支撑。在长期供需格局重塑背景下，大宗金属价格进一步下行的空间有限，行业有望维持长期高景气，尤其是铜铝更是如此。

行情回顾：大宗金属整体回升：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为3.4%、5.6%、3.7%、7.2%、3.0%、0.4%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为1.2%、2.3%、-1.2%、4.3%、1.5%、0.2%；2）COMEX黄金收于2610.70美元/盎司，环比上涨3.41%，SHFE黄金收于583.58元/克，环比上涨1.73%；3）本周有色行业指数跑赢市场，申万有色金属指数收于3,725.17点，环比下跌1.36%，跑赢上证综指0.87个百分点，贵金属、工业金属、能源金属、金属新材料、小金属的涨跌幅分别为0.52%、-1.22%、-1.73%、-1.77%、-2.71%。

宏观“三因素”总结：国内复苏动能有待提升，美国降息周期即将开启。具体来看：1）国内复苏动能仍待提升：国内8月CPI同比0.6%（前值0.5%，预期0.68%），PPI同比-1.8%（前值-0.8%，预期-1.36%）；8月M1同比-7.3%（前值-6.6%，预期-2.3%），M2同比6.3%（前值6.3%，预期6.28%）；8月进口金额同比0.5%（前值7.2%，预期3.55%），出口金额同比8.7%（前值7.0%，预期7.17%）；8月社会融资规模存量同比8.1%（前值8.2%，预期8.14%）。

2）美国8月CPI同比回落，核心CPI同比回升：8月CPI同比2.6%（前值2.9%），环比为0.2%（前值0.2%，预期0.2%），核心CPI同比3.3%（前值3.2%），环比为0.3%（前值0.2%，预期0.2%）。

3）欧元区7月工业生产指数同比回升：欧元区7月工业生产指数同比为-2.2%（前值-4.1%），季调环比为-0.3%（前值0.0%，预期0.2%），欧盟工业生产指数同比为-1.7%（前值-3.5%），季调环比为-0.1%（前值0.1%）。

4）8月全球制造业位于荣枯线以下：8月全球制造业PMI49.5，环比下降0.2，维持在荣枯线以下。

贵金属：美联储降息预期升温，金价持续新高

周内，美国CPI同比回落，市场对美联储降息预期升温。十年期美债实际收益率1.58%，环比-0.08pcts，实际收益率模型计算的残差1645.5美元/盎司，环比+44.1美元/盎司。目前美国十年期国债实际收益率处于2%左右的历史高位，高利率下美国经济上行风险较低，而全球信用格局重塑将支撑金价上行至新高度。

大宗金属：宏观预期转好，基本金属价格回升

周内，旺季带动下，主要金属去库明显，基本金属价格整体回升。

1、对于电解铝，铝市供需面形成强驱动

供应方面，本周电解铝行业供应继续持稳，中国电解铝行业运行产能保持4347.60万吨。需求方面，国内铝加工企业开工维持增长态势，铝板带、箔等板块逐步向旺季过渡，建筑型材订单也在国内建筑施工季节性转好的带动下开始增量。线缆版块仍处于集中交货期，铝线缆开工向好为主。库存方面，国内铝锭库存77.5万吨环比下降6.6万吨；国内铝棒库存18.84万吨，环比下降0.07万吨；国内铝锭+铝棒库存96.3万吨，环比下降6.67万吨；海外方面，截止9月13日，LME铝库存82.1万吨，环比下降1.25万吨。全球库存178.4万吨，环比下降7.92万吨。

1)氧化铝价格3974元/吨，比上周上升7元/吨，氧化铝成本3095元/吨，环比上升0.02%，吨毛利879元/吨，环比上升2.39%。

2)预焙阳极方面，周内均价4325元/吨，环比下降0.12%；考虑1个月原料库存影响，吨成本4411元/吨，吨毛利-86元/吨，环比下降3.82%；3)不考虑原料库存，预焙阳极成本4368元/吨，环比下降0.09%，吨毛利-43元/吨。除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本17493元/吨，环比上升0.38%，长江现货铝价19750元/吨，环比上升2.97%，吨铝盈利1498元，环比上升28.79%。

总结来看，国内电解铝短期持稳运行，海外出现减产的情况，供应端逐步见顶。而需求端逐步转入旺季，铝需求表现向好，铝社会库存去库良好，基本面供需转向强支撑。下周铝价或在强基本面及宏观不确定的背景下偏强整理为主。2、对于电解铜，基本面宏观双改善指引铜价上涨

供给方面，9月13日SMM进口铜精矿指数（周）4.95美元/吨，较上一期的5.26美元/吨下降0.31美元/吨。需求方面，电网相关订单依然是主要支撑，充电桩类的订单情况也保持强劲。尽管风电和光伏类订单表现不如去年，但仍然维持在合理水平；而地产及基建等中低压工程类订单则相对疲软。整体来看，当前“金九”即将过半，整体市场需求及企业开工维持平稳。库存方面，截至9月13日，海外LME铜库存31.15万吨，环比下降0.605万吨，较去年同期增加16.81万吨。COMEX库存环比上周下降0.013万吨至3.989万吨，较去年同期增1.36万吨。国内库存方面，国内现货库存28.42万吨，环比减少4.15万吨，同比增13.81万吨。全球库存总计63.56万吨，环比下降4.768万吨。

总结来看，铜精矿紧张情绪继续蔓延，现货成交重心再度走低。中秋节前国内电解铜社会库存大幅去库，虽然大量进口铜到货与沪期铜转为BACK结构令现货升水抬升受阻，但下游的积极买盘还是提供了有力支撑。因《公平竞争审查条例》落实执行受到阻力，部分地区反映政府或将放缓落地，若如此废铜供应偏紧预期或有改善。整体来看，短期在旺季及宏观支撑下，铜价将维持偏强震荡。3、对于锌，降息将启，锌价低位回升

供给方面，百川统计国内锌锭周产量9.44万吨，环比+0.07%；需求方面，北方铁塔订单转好，下游提货增多，铁塔及光伏订单有所增加，但护栏、路灯杆等订单依然疲软。库存方面，七地锌锭库存11.34万吨，去库1.05万吨。

4、对于钢铁，旺季驱动下，钢材基本面整体偏强

供应方面，目前钢厂点对点仍有利润，长、短流程钢厂复产预期仍维持，但后期复产速度或下降，因为市场或打压钢厂利润以此限制钢厂过快复产；需求方面，本周由于建材表需回升较快，下周表需或呈现回调，但受到旺季因素支撑，叠加十一节前市场或陆续开始炒作补库预期，因此建材表需暂时仍有韧性；另外板材需求或将维持小幅增长，旺季驱动下，下游工厂存在刚需补库行为，这对热卷需求形成支撑。因此就五大钢材总需求而言，旺季支撑下，表需仍有一定韧性；库存方面，五大钢材总库存去库或继续维持，但后期随着产量逐步回升，库存去化程度将逐步趋缓，且矛盾缓慢累积。整体来看，目前在旺季驱动下，钢材基本面整体偏强，短期改善将对价格形成支撑力。

风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等（ 中泰证券 郭中伟,谢鸿鹤,刘耀齐,陈沁一）

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