伦敦OTC市场、美国期货市场和上海黄金交易所形成了互补的全球黄金交易体系，世界黄金协会官网显示，上述三大黄金交易中心占据全球交易量的90%以上
文｜《财经》记者 严沁雯编辑｜张威4月22日至24日，现货黄金在迈过3500美元/盎司关口后一度跌破3300美元/盎司，后又收复3360美元/盎司关口；COMEX黄金期货则在触及3302.6美元/盎司后又反弹至3350美元/盎司水平。在黄金价格不断刷新纪录的背后，全球黄金交易市场为黄金的定价机制、流通效率和市场稳定性提供了重要支撑。世界黄金协会官网显示，全球三大最重要的黄金交易中心分别为伦敦OTC（Over the Counter，即场外交易）市场、美国期货市场和上海黄金交易所（SGE，下称“上金所”）。这些市场占据全球交易量的90%以上。尽管位列全球三大黄金交易中心，伦敦黄金交易市场、美国黄金市场及上金所则各有特点。伦敦黄金交易市场是以做市商为主体的场外交易。根据2011年出版的《黄金投资实战必读》，伦敦黄金市场是世界上最大的黄金市场，其发展历史可追溯到300多年前。狭义地说，伦敦黄金市场主要指伦敦金银市场协会（London Bullion Market Association,LBMA），该市场不以交易所形式存在，而是OTC市场。美国黄金市场则以发展黄金期货交易为主。COMEX（纽约商品交易所）于1974年率先推出了黄金期货合约，目前是全球最重要的黄金期货交易市场之一。中国的上金所则是逐渐崛起的东方力量。世界黄金协会官网显示，全球最大的纯实物现货交易所是上金所。
伦敦场外交易市场：占国际交易量70%1919年9月，伦敦黄金定价（London Gold Fixing）诞生。彼时，伦敦黄金定价由包括罗斯柴尔德家族在内的五大金商共同协商制定——其连接了全世界包括供给者、需求者及投机者在内的所有黄金交易者。初始黄金价格由罗斯柴尔德家族代表率先提出，随后，分坐在“黄金屋”的五位金商代表，用电话将开盘价传达至各自公司的交易室，那头的交易员则整理客户买卖订单反馈至“黄金屋”。当五位代表买卖成交量达到一定数量，且买卖双方总量平衡时，则定价生效。随后，新价格通过电话传递至世界各地的交易者。当时。伦敦黄金定价之所以能统筹全球黄金市场，在于伦敦黄金市场的特殊世界地位。自17世纪英国击败“海上马车夫”荷兰以来，伦敦便取代阿姆斯特丹成为世界黄金交易中心。尽管如此，好长一段时间，伦敦黄金市场交易主要通过做市商（Market Maker）的销售联络网完成。1987年，伦敦金银市场协会（London Bullion Market Association,LBMA）正式成立，分散的场外交易（OTC）就此整合。具体而言，LBMA充当会员与交易对手的协调者，通过协调会员的业务网络完成工作。LBMA会员分为做市商及普通会员，官网显示，LBMA在全球23个国家拥有174家会员公司，涵盖金融机构、矿业、精炼、运输、贸易、仓储及制造企业。世界黄金协会指出，伦敦市场的独特之处在于，其使用400盎司的“合格交割”金条进行交易，这些金条保存在伦敦贵金属结算有限公司（LPMCL）和英格兰银行的成员金库内。伦敦市场拥有独特的金库基础设施和严格执行的存管环节，并且存放着可观数量的黄金现货，因此，伦敦市场通常也被称为“黄金集散市场”。同时，伦敦市场衔接亚洲和美国的交易时间，享有得天独厚的时区优势。历史悠久的伦敦黄金市场亦存在不足之处——依靠五家定价机构每日两次电话商定的伦敦黄金定价，因交易不透明、操纵黄金价格等备受争议。随着接替罗斯柴尔德银行席位的巴克莱银行被处以罚款、德意志银行退出，沿用近百年的旧规在2015年迎来重大调整。先是LBMA价格取代原有的黄金定价，随后，洲际交易所（ICE）名下基准管理机构（IBA）被确定为新LBMA黄金价格的第三方管理机构。新机制下的定价基于电子化、可交易的拍卖过程，交易更加透明，而参与定价的机构也更加多元化。LBMA官网显示，目前伦敦市场每天平均清算黄金超2000万盎司。另据世界黄金协会估算，伦敦OTC市场当今依然占据全球国际交易量约70%的份额。“但是，它在全球黄金交易量中的相对份额正在逐渐缩小。”
纽约商品交易所：期货定价风向标当伦敦在实物交易市场占据领先地位，在大西洋西岸的美国，纽约商品交易所黄金期货产品的推出，成为黄金交易史上的重要一笔。1971年8月15日，时任美国总统尼克松宣布，停止美元对黄金的可兑换性。就此，金价由稳定进入自由浮动。根据《货币战争》，1971年美元与黄金脱钩之初，黄金价格逐渐从35美元上涨到42.22美元，美国的通胀开始发作。石油危机之后，美国的通胀愈演愈烈。作为避险投资工具，黄金价格开始剧烈波动。彼时，还未并入芝加哥商品交易所集团（CME Group）的COMEX看到了机会，于1974年推出了第一张黄金期货合约。不同于伦敦黄金市场，COMEX实行公开喊价。聚焦金融属性的产品设计，亦令COMEX的黄金期货产品吸引了大量对冲基金、投行与个人投资者。《货币战争》中提到，仅仅在1978年12月的一个月内，美国黄金期货市场就突破了100万张合约的惊人交易量，而1975年和1976年全年的交易量平均不过80万张合约。在20世纪80年代初，纽约的期货黄金市场规模和流动性都日益凌驾于伦敦的实物金市场之上。随着交易量及流动性的逐步攀升，COMEX成为全球最重要的黄金期货交易市场之一。“CME集团运营的COMEX衍生品交易所在推动市场定价方面日益发挥着更加重要的作用。”世界黄金协会指出。在此背景下，代表期货市场的“纽约金”，与代表现货市场的“伦敦金”一起，构成了国际黄金市场的核心基准，对全球金价走势影响深远。值得注意的是，在一般情形下，纽约与伦敦的市场走势基本一致。但在极端行情下，两大体系的定价权重可能会发生变化。例如，此前特朗普上台曾引发市场对关税担忧，COMEX黄金期货与伦敦现货黄金价差一度超过60美元/盎司。这刺激了交易商将黄金运往美国，通过价差获利。受此影响，COMEX黄金库存一度升至历史新高。Wind（万得）数据显示，截至4月23日，COMEX黄金库存为4263.41万盎司左右。不过，随着实物市场紧张局势的缓解，这一套利热潮显现降温迹象。
上金所：推动人民币计价当“伦敦金”“纽约金”形成两强格局，东方势力亦在崛起。2002年10月，经国务院批准，由中国人民银行组建的上金所正式运行。2014年9月，上海国际黄金交易中心有限公司（下称“国际板”）成立。作为上金所的全资子公司，国际板以人民币计价交易，全球投资者可以通过开立FT（自由贸易）账户，使用离岸人民币参与上金所交易，联动境外黄金市场，实现全球对接。国际板区内区外实行分区交割、封闭清算，上金所指定交割仓库负责办理交割相关业务。2016年4月19日，上金所发布全球首个以人民币计价的黄金基准价格“上海金”。同日，上线挂钩“上海金”基准价现金结算型询价合约，“上海金”开始在人民币黄金场外衍生品市场发挥基准作用。据《中国经济周刊》报道，在“上海金”发布当日，时任中国人民银行副行长潘功胜表示，推出“上海金”定价机制既是中国金融要素市场创新开放、积极融入全球一体化进程的重要尝试，也是中国顺应国际黄金市场深刻变革和全球黄金市场“西金东移”发展趋势的必然要求。与“伦敦金”“纽约金”对比，“上海金”在计价单位、对象及交割地区和时区等方面均有不同。以同为实物交割的“伦敦金”为例，以美元／盎司计价，对象则为在伦敦即期清算交割的、含金量不低于99.50%的400盎司金锭；“上海金”则是以人民币／克计价，对象为在上海黄金交易所指定仓库即期清算交割的、标准重量为1千克且成色不低于99.99%的金锭。而从参与机构来看，“上海金”集中定价交易机制分为定价成员和提供参考价成员两类，大部分为国内银行及大型黄金企业。同时，依照中国Au9999的标准，更能体现中国市场的供需。近年来，上金所交易量规模日益增长。数据显示，2014年至2023年，上金所交易规模由6.39万亿元增长至19.53万亿元，连续十余年成为全球最大的场内黄金现货交易所；其中，国际板交易规模从454.52亿元上升至2.52万亿元。另据中国黄金协会统计，2024年，上海黄金交易所全部黄金品种累计成交量双边6.23万吨（单边3.11万吨），同比增长49.90%，成交额双边34.65万亿元（单边17.33万亿元），同比增长86.65%。在2020年由上金所与外滩金融峰会联合主办黄金主题的云会场上，时任上金所理事长焦瑾璞表示，上金所已经与CME、LBMA等主流市场机构在价格授权、标准互认等方面展开多层次合作。无论环境如何变迁，黄金交易所作为载体，始终是金价涨跌的重要见证者。未来全球贵金属市场的宏大叙事，仍将由各大交易中心共同谱写。
责编 | 王祎
