伴随资金不断涌入黄金和白银 ETF，这两大贵金属年内可能还有更大上涨空间。

近日，高盛分析师 Robert Quinn 及其团队发布报告称，金价的上涨才刚开始，重申其看涨黄金的观点，维持 2025 年黄金价格涨至 2700 美元 / 盎司的目标。理由有三：全球央行不断购买黄金， 美联储降息将促使西方资本重新流入黄金 ETF， 黄金为投资组合提供了重要的对冲价值以应对地缘政治冲击。

自八月中旬以来，黄金 ETF 流入资金 33 亿美元，GLD 和 IAU 近一个月没有出现资金流出。高盛 ETF 交易台在其每周报告中写道：

" 交易台最新信息显示，通过 ETF（如 GLD、GLDM、IAU）投资现货黄金的需求增加，对黄金矿业股票（如 GDX）的需求也在上升。"

高盛还提到，近期白银的对冲基金多头也在飙升，目前的期限结构显示市场尚未真正紧张，但卖家和空头能释放的实物白银数量是有限的，价格下跌到一定程度后，白银也会迅速上涨。由于白银的波动性远高于黄金，因此在未来一年里，白银显著跑赢黄金也不足为奇。

历史上，美国黄金 ETF 的资金流入与黄金价格相对应，但在 2022 年俄乌冲突期间，它们的关系开始逆转——黄金价格大幅上涨，但黄金 ETF 的价格持续下跌，两者明显脱钩。

几个月后，黄金价格进入第二阶段，与对冲基金净黄金管理期货持仓紧密相关。全球许多中央银行对外隐藏黄金购买信息，然而由于对冲基金能够收集和交易 " 非公开 " 的央行信息，它们成为了央行购买黄金的晴雨表和实时指标。

金价还将继续飙升

上文提到，黄金交易量不断上升，全球央行持续购买黄金。自 2022 年中以来，中央银行对黄金的购买量增长了三倍，这一结构性趋势还将继续。分析师 Tyler Durden 表示，黄金每天都在创下新高不足为奇。

而这仅仅是开始，金价即将起飞的另一个原因是美联储最近的 " 重新校准 "。鲍威尔启动了宽松周期，大幅降息 50 个基点，超过黄金市场的预期，因此价格暴涨。荷兰合作银行分析师 Benjamin Picton 表示：

周五黄金价格创下新高，收盘远超 2600 美元 / 盎司，黄金的上涨势头不可阻挡，创下新高的频率也在增加。这并不奇怪，因为美联储在经济强劲、通胀超标、联邦政府赤字高企的情况下，出乎意料地大幅降息，启动宽松周期。

除了央行大量购买，黄金的避险属性也使得它在近期受到追捧。黄金为投资组合提供了重要的对冲价值，以应对地缘政治冲击，如关税、美国政府 债务担忧、美国衰退风险等。自 2015 年以来，黄金已经上涨了 140%。

除了基本面，还有一个更紧迫的因素在推动金价走高——不仅是全球央行和对冲基金在疯狂购买黄金，俄乌冲突前黄金上涨的最大驱动力 ETF，现在也将加入战斗！ 由于 ETF 的持有量仅会在美联储降息后逐渐增加，因此这一上涨尚未完全定价。

上文提到，过去两年中，黄金价格上涨，黄金 ETF 持仓减少，在过去两年黄金的强劲反弹中几乎缺失。但在今年，随着黄金价格达到历史新高，ETF 资金流入转为正值。

白银也在上涨，未来一年可能跑赢黄金

Quinn 表示，随着黄金 ETF 上涨，白银的对冲基金多头（过去两年对白银价格起到重要作用）也在飙升。Quinn 观察到白银市场的以下特点：

在 9 月美联储会议之前，白银期货的投机性持仓激增。高盛表示，白银管理资金和非报告的净多头在 9 月 17 日 -9 月 20 日之间增加了 26 亿美元，价格则上涨了 8%。这是过去五年中的第二大增幅，新多头是唯一的驱动因素。

其中，管理资金占据市场主导地位。9 月 17 日 -9 月 20 日，管理资金购买了 23 亿美元的白银。自 2019 年底以来，管理资金购买超过 20 亿美元的白银仅出现过三次。

由于白银供应持续紧张，加上美国实际利率偏低，美元疲软，白银价格上涨。墨西哥金属矿业公司 Fresnillo 强调，由于 5G、太阳能、汽车和纳米技术的发展，白银需求强劲。此外，美国五年期实际利率降低了 8 个基点，美元指数下跌了 0.7%。

美联储降息后，白银价格继续上涨。9 月 17 日 -9 月 20 日，白银上涨了 1.7%。

然而，资金流动表现不一。高盛期货策略师的 CTA 模型显示出市场对白银的增持趋势，尽管如此，ETF 持有者仍在上涨时卖出，类似于他们之前对黄金的做法，直到最近几个月才停止这种行为。此外，三个月的隐含波动率降低，而标准化的 25 delta 看跌 / 看涨期权价差却增加。

也就是说，目前的期限结构显示市场尚未真正紧张。在上述情况下，12 月至 3 月的白银价格实际上出现了下降。这与几个指标一致——截至 9 月 17 日，生产商、加工商、商人和用户的空头仓位均低于平均水平。COMEX 库存刚刚从一年的高点回落。因此，尽管 Fresnillo 表示白银需求旺盛，市场参与者仍有能力支持更多的投机性多头仓位。

当然，就像黄金飙升一样，卖家和空头能释放的实物白银数量是有限的，价格下跌到一定程度后，白银也会迅速上涨。知名金融博客 zerohedge 认为，由于白银的波动性远高于黄金，因此在未来一年里，白银显著跑赢黄金也不足为奇。

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